Vad krävs för att en CPO ska bli lönsam?

Först lite bakgrund. För dig som inte är bekant med laddning för elfordon står ”CPO” oftast för ”Charge Point Operator”. Vanligtvis, men inte alltid, är det samma företag som äger laddarna, och CPO kan också stå för ”Charge Point Owner”. Men att äga en laddpunkt och att driva en laddpunkt är två helt olika saker. Spoiler alert: Operatörssidan av en CPO är ett ganska rakt spel, medan ägarsidan är där det verkligen blir intressant. Operatörssidan skapar i huvudsak bolagets EBITDA, medan ägarsidan måste hantera tillgångsvärdet och därmed EBIT. Vi återkommer till det senare i artikeln. Men först, låt oss titta på de viktigaste intäkts- och kostnadskomponenterna för en typisk operatör:

Laddintäkter

Detta är vanligtvis den främsta intäktskällan, och i många fall den enda intäktskällan, för operatörer. Vissa tjänar också pengar på att tillhandahålla tjänster åt tredjepartsägare av laddpunkter, eller till och med genom handel med certifikat på vissa marknader. Mer om det senare.

Laddintäkterna för en operatör kommer via två huvudkanaler:

• Direktbetalning. Det är när oregistrerade kunder betalar direkt vid laddaren, med bankkort eller mobilbetalning.
• EMSP-intäkter.

För dig som inte är bekant med termen står EMSP för Electric Mobility Service Provider, ibland bara benämnt EMP eller MSP. I grund och botten äger EMSP:er kundrelationen, medan CPO:er äger laddarna. Som en liknelse: tänk mobilnätsinfrastruktur som master och servrar i kärnnätet (CPO:er), och mobiloperatörer (EMSP:er) som säljer abonnemang över olika nätoperatörer. En CPO förhandlar vanligtvis bilaterala avtal med större EMSP:er, eller listar helt enkelt sitt nätverk på plattformar som DCS, Hubject eller Girève, vilka syftar till att koppla samman EMSP:er och CPO:er. Vissa operatörer driver också en egen EMSP, antingen exklusivt eller parallellt med andra EMSP:er. Vi skulle kunna skriva en hel artikelserie bara om detta, och det kanske vi gör framöver.

För tillfället förenklar vi: Intäkter från direktbetalning kommer från oregistrerade kunder som bara dyker upp vid en laddare och vill ladda. EMSP-intäkter kommer från kunder som har någon form av abonnemang eller registrering. Hur laddning prissätts mellan kundsegment är en helt annan fråga, som vi kanske berör i en annan artikel. Men låt oss tills vidare utgå från att de flesta laddsessioner prissätts per kWh, det vill säga som en direkt funktion av mängden el som levereras till slutkunden. Branschen har gradvis konvergerat mot denna prismodell under de senaste åren.

Låt oss nu gå över till kostnadskomponenterna:

Elkostnad

Detta är helt enkelt CoGS (Cost of Goods Sold). När den totala kostnaden ska beräknas måste du ta hänsyn till både kostnaden för elen under den period då den levererades och nätavgifter. Nätavgifter består vanligtvis av en fast och en rörlig del, där den rörliga delen kan bero på topplast, total levererad energi, användningstid och andra faktorer. Denna kostnad kan variera kraftigt mellan säsonger, tider på dygnet och geografier. Vissa operatörer för vidare spotpriset plus en marginal direkt till slutkunden, men av praktiska och regulatoriska skäl (och eftersom många operatörer har låst fasta priser mot EMSP:er) väljer de flesta att jämna ut kostnaden över tid och justera kundpriserna periodiskt utifrån kostnadsprognoser. Vissa försöker säkra detta, vanligtvis genom ett direktköpsavtal utanför spotmarknaden (kallat PPA).

Transaktionskostnad

Kostnaden för att behandla direktbetalningstransaktioner. Vanligtvis samarbetar operatören med en betalleverantör som Adyen eller liknande, som hanterar betalningar mot en avgift. För EMSP-intäkter ligger transaktionskostnaden hos EMSP:n.

Underhållskostnad

Detta är kostnaden för planerat och oplanerat underhåll samt reparationer. Vanligtvis behöver alla snabbladdare minst ett underhållsbesök om året. Utöver det finns allt det smått osannolika som kan hända laddare ute i fält. Kort sagt: om du kan föreställa dig det, kan du vara säker på att det har hänt. Går det att krascha så att en Polestar landar upp och ner ovanpå en laddare? Jajamän. Tror du att en CCS-kabel är stark nog att dra en laddare på 500kg från dess betongfundament och upp på motorhuven på en Nissan LEAF bredvid, om kabeln fastnar i dragkroken på en Audi e-Tron och föraren bara trycker plattan i mattan? Absolut. Listan fortsätter. Oavsett om det handlar om direkta kostnader, garantiärenden, försäkringsutbetalningar, intäktsbortfall eller något annat, kostar allt detta pengar som måste räknas med.

Kundservice

Varje månad köper tusentals människor en elbil för första gången. Förr eller senare kommer de att stå framför en snabbladdare för första gången, utan en aning om vad de ska göra. Föreställ dig att köra in på en bensinstation för första gången, i en bil du inte kan någonting om, och försöka lista ut var tanklocket sitter eller vad som skiljer diesel från bensin. Våra föräldrar lärde oss oftast allt detta när vi tog körkort, men elbilsförare har till stor del inte haft den förmånen (än). Användarupplevelsen vid laddning är ytterligare ett ämne som vi skulle kunna skriva en hel artikelserie om, men låt oss för tillfället bara understryka vikten av bra kundservice.

Platsarrende / intäktsdelning

Är du analytiker och försöker få grepp om en resultatprognos för en CPO? Är du entusiastisk över deras EBITDA-marginaler? Titta igen och försök ta reda på vad CPO:n, om något, planerar att betala fastighetsägarna. Chansen är stor att de kraftigt underskattar denna komponent framåt. Om inte CPO:n äger fastigheten (tänk bensinstationer som ägs av en drivmedelsåterförsäljare som Circle K eller BP), kommer rätten att bygga och äga laddare på en bra plats sannolikt att bli allt dyrare. I början kunde CPO:er få tillgång till bra platser bara genom att vara villiga att investera. Men i takt med att fastighetsägare och fastighetsbolag blir allt mer medvetna om värdet i sina parkeringsytor, och nya CPO:er med djupa fickor försöker betala sig till kritisk massa, kan vi förvänta oss att maktbalansen tippar till fastighetsägarnas fördel. Vi borde nog skriva en artikel om den här trenden också, någon gång.

SaaS-licenser

Utöver alla generella IT-system för verksamheten behöver en operatör ett system som kallas CPMS: ”Charge Point Management System”. Stora etablerade operatörer kan ha byggt detta själva, och för vissa (som företaget ChargePoint) är detta en del av kärnverksamheten. För dessa bolag aktiveras systemen i balansräkningen och skrivs vanligtvis av över 3-5 år. Branschen svänger dock mot dedikerade plattformar som Driivz, Greenflux, Virta eller liknande, som betalas via licensavgifter.

Fördelade omkostnader

CPO:n kan vara en del av ett större bolag med flera affärsområden, eller ett fristående bolag som måste bära hela kostnaden för sådant som redovisning, marknadsföring, HR, kontor osv.)

Nettoresultat från närliggande affärsområden

Vi nämnde tidigare två andra former av intäkter: tjänster och certifikat. Låt oss kort titta på dem.

Tjänster innebär vanligtvis att bygga eller driva laddare åt andra och ta betalt för det. CPO:er har processerna och människorna på plats för att omvandla investerarkapital till laddare i marken, och väljer ibland att hyra ut denna kapacitet till tredje part. Detta är vanligtvis en del av ett avtal med fastighetsägare, där fastighetsägaren själv äger infrastrukturen och CPO:n bygger och driver den mot en avgift. Även om detta kan ge välkomna intäkter på kort sikt, och öppna för en tillgångslätt marknadsinträdesstrategi för nykomlingar, är nackdelen att du kanske bygger din egen konkurrent. Med tiden förväntar vi oss att laddpunktsdrift blir alltmer av en handelsvara, vilket har några intressanta strategiska implikationer som vi kanske berör i en annan artikel.

Certifikathandel är en nischad intäktskälla på vissa marknader, som Kalifornien, vanligtvis utformad för att påskynda övergången till förnybar energi. På sådana marknader kan CPO:er tjäna pengar genom att sälja certifikat eller krediter till andra aktörer som av regulatoriska skäl är skyldiga att köpa dem. Tesla tjänade som bekant betydande pengar på detta under kritiska perioder, både på krediter från sålda bilar och på krediter från energi som levererats via deras Supercharger-nätverk.

EBITDA

När vi summerar alla komponenter ovan får vi CPO:ns rörelseresultat, eller EBITDA. För en större CPO med en sund marginal på CoGS, samt vissa skalfördelar på andra kostnadskomponenter, kan EBITDA-marginalen ligga i intervallet 25-35%, vilket är mycket respektabelt. Så allt är väl då? En CPO med ett sunt EBITDA bockar av alla rutor: Ett operationellt lönsamt bolag, väl förankrat i ESG-sektorn, som följer en megatrend som mer eller mindre garanterar kraftiga tillväxttal under det kommande decenniet och därefter? Tyvärr är det bara halva bilden. Låt oss vända oss till ägarsidan och titta på EBIT.

Det knepiga ”D:et” i ”EBITDA”

Att bygga och äga ett laddnätverk handlar i grunden om att gräva ned pengar i marken. Charge Point Owners är tillgångstunga bolag som ständigt letar efter platser att bygga på. När du väl har bundit dig till en plats blir ungefär hälften av din investering en sänkt kostnad, nämligen kostnaden för allt under mark. Allt ovan mark kan i teorin plockas upp och flyttas till en ny plats, men i praktiken händer det nästan aldrig.

I praktiken innebär det alltså att när du investerar i en plats måste kapitalet du satsar återvinnas genom laddintäkter från just den platsen. Medan intäkter ingår i EBITDA, hamnar de faktiska investeringarna i laddnätverket under ”D:et”, för ”Depreciation” (kom ihåg att EBITDA står för ”Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization”). Finansiellt behöver ditt nätverk vanligtvis skrivas av på mellan 5 och 10 år, beroende på vilken redovisningsstandard du följer, de specifika platsavtalen, din revisors humör och andra faktorer. Denna fasta, årliga avskrivning är vad du måste redovisa i bolagets balansräkning och följaktligen i EBIT.

Låt oss titta på vad detta faktiskt innebär med ett mycket förenklat exempel. Säg att du vill investera i en snabbladdningsplats till en kostnad av 50.000€ (en laddplats är CPO-språk för möjligheten att ladda en bil. En plats med 5 laddplatser kan ladda 5 bilar samtidigt). Säg att din revisor godkänner en avskrivningsperiod på 10 år. Det ger dig en årlig avskrivning på 5.000€. Och säg att CPO:ns EBITDA-marginal är 30%. Det innebär att platsen, för att täcka avskrivningen euro för euro, behöver en årlig omsättning på (5.000 / 30%) = 16.667€ för att gå jämnt upp. Detta bör utgöra grunden för ditt investeringsbeslut. Enkelt, eller hur?

Tyvärr inte, av tre skäl:

1) Diskonteringsränta
2) Ojämn fördelning av intäkter över avskrivningsperioden
3) Marknadsmättnad

Diskonteringsränta: Det minskade värdet av framtida pengar

Alla pengar har ett pris. Dessutom är alla framtida intäkter riskfyllda, det vill säga mindre än säkra. Dessa två grundläggande sanningar utgör grunden för diskonteringsräntan. Diskonteringsräntan är en procentsats som består av summan av två komponenter.

Den första komponenten, priset på pengar, är bolagets vägda genomsnittliga kapitalkostnad (WACC). Det är i praktiken vad bolaget måste betala i ränta för sin skuldfinansiering och den förväntade avkastningen på eget kapital för investerarna. Beroende på bolagets finansiella struktur ökar WACC när den allmänna räntenivån stiger, och vice versa.

Den andra komponenten, riskfaktorn för framtida intäkter, är knepigare. Dess faktiska värde är vanligtvis en av bolagets bäst bevarade hemligheter. Att beräkna den innebär att titta på en rad faktorer, såsom sektorn du investerar i, konkurrens, fundamenta och mycket mer. I slutändan återstår det som vanligtvis kallas bolagets β (beta). Om du tittar på ett bolags historiska data kan du beräkna β med hjälp av regressionsanalys. Men om du försöker beräkna ett bolags framtida β i en ny sektor, som för CPO:er, behöver du vara lite mer kreativ.

När vi har båda komponenterna har vi diskonteringsräntan, som används för att diskontera värdet av framtida kassaflöden. Det innebär att ju längre fram i tiden vi blickar, desto mer diskonterat blir värdet av våra intäktsprognoser, det vill säga desto mindre är de värda. Ett annat sätt att se det är att diskonteringsräntan gör det möjligt för investerare, eller ett bolag, att jämföra olika investeringsmöjligheter med olika profiler och investera i de alternativ som ger högst avkastning på sysselsatt kapital. Vi visar ett praktiskt exempel på detta om en stund, efter att vi har tittat på nästa fråga: Intäktsvariation.

Ojämn fördelning av intäkter

Nu när vi vet hur man fastställer värdet av framtida pengar kan vi titta på kassaflödet för en laddstation över tid. I grunden satsar alla CPO:er på ökad användning under en laddstations livslängd, helt enkelt eftersom det kommer att finnas fler och fler elbilar på vägarna. Det är ett rimligt antagande, men med ett par viktiga förbehåll som vi kommer att titta på i nästa avsnitt. Men låt oss för tillfället anta att en laddstation får mer och mer användning varje år. Vanligtvis innebär det att en laddstation inte täcker sina egna avskrivningar euro för euro under de första driftåren, men att detta vägs upp av högre intäkter under senare år. Kassaflödesmässigt innebär det att stationen blir kassaflödespositiv under sin livslängd. Men när man justerar för diskonteringsräntan förändras bilden drastiskt.

Tänk på exemplet ovan, med en laddplats för 50.000 € som skrivs av över 10 år. Låt oss lägga till en hypotetisk linjär upptrappning av rörelsevinsten och använda en fiktiv diskonteringsränta på 12%:

Kassaflödesmässigt kommer stationen att generera 57.500€ under sin 10 – åriga investeringslivslängd, vilket motsvarar en total avkastning på 15% över 10 år. Inte särskilt imponerande till att börja med, men när vi diskonterar den med 12% faller kalkylen samman. Eftersom merparten av stationens intäkter ligger i framtiden, och därmed diskonteras kraftigt, är nuvärdet av rörelsevinsterna futtiga 29.903€ räknat i dagens investerarpengar. Jämfört med en investering på 50.000€ går detta uppenbarligen inte ihop: nettonuvärdet (NPV) är ungefär −20.100€.

Det finns två raka lösningar på problemet: Minska kostnaden för att bygga stationen och / eller öka intäkterna från stationen. Vi återkommer till detta i vår slutsats, efter att vi tittat på vår sista fråga: Marknadsmättnad.

Marknadsmättnad: Hur mycket el behöver en elbil egentligen?

Laddning av elbilar är i grunden ett nollsummespel. Som tumregel ligger den verkliga genomsnittliga förbrukningen året runt för hela BEV-flottan (Battery Electric Vehicle) på ungefär 0,2kWh per kilometer. Om du har en marknad med 100.000 BEV:er, som var och en kör i genomsnitt 12.000 km per år, får du en total energiförbrukning på (100.000 * 12.000 * 0,2) = 240 000 000 kWh, eller 240 GWh. Om du inte på något sätt lyckas få alla att köra mer, eller lyckas övertyga OEM:er att tillverka mindre energieffektiva bilar, är den enda verkliga variabeln som återstår för att avgöra laddmarknadens totala volym antalet BEV:er på vägarna. Sedan behöver du bara dela upp denna volym i laddsegment och låta CPO:erna kämpa om marknadsandelar i varje segment.

Segmentering och segmentvolymer är ämnen som vi förmodligen bör lägga till i den allt längre listan över framtida artiklar vi behöver skriva. Det finns många sätt att segmentera laddmarknaden, men låt oss nöja oss med detta just nu: Oavsett hur du segmenterar den kommer du att dela den relativt fasta volymen i varje givet segment med dina konkurrenter. Det betyder att, allt annat lika, kommer din nyttjandegrad per station att påverkas kraftigt av hur mycket dina konkurrenter bygger. Och som vi såg tidigare: När en station väl är byggd fortsätter den att drivas så länge den har positiv EBITDA.

Man skulle kunna tro att överetablering av laddare automatiskt undviks genom rationella investerare: om man räknar på det bör man kunna avgöra när marknaden närmar sig mättnad. Det skulle i regel vara föga meningsfullt att sätta in mer kapital vid den punkten, eftersom värdet av framtida intäkter inte skulle täcka den nuvarande investeringen. Men av många olika skäl är det inte alltid så. Samma dynamik finns på andra marknader, som VLCC-marknaden för sjöfart, vilken till stor del är cyklisk. Investerare pumpar in pengar i nybyggen, bara för att upptäcka att fraktraterna kollapsar när för mycket tonnage kommer ut på marknaden samtidigt. Vi kanske gör en djupdykning i olika CPO-strategier i en framtida artikel, men låt oss för stunden lyfta fram en enda faktor: läget.

Kontentan: Läget, baby! (samt kostnader och avtal)

Så, du har tagit dig igenom en lång artikel och läser fortfarande. Det är dags att belöna din ansträngning med svaret på den ursprungliga frågan: Vad krävs för att en CPO ska vara lönsam?

Låt oss anta att du är en hyggligt kompetent operatör, med en given EBITDA-marginal. Som ägare antar vi att din diskonteringsränta är given. Som vi nämnde ovan är de två huvudsakliga reglage du kan dra i för att öka lönsamheten laddintäkter och byggkostnader.

Tidigare gav vi ett exempel på kassaflödesprofilen för en laddplats. På en nollsummemarknad är den genomsnittliga intäkten per laddplats en direkt funktion av antalet bilar och det totala antalet laddplatser. Men tänk om alla laddplatser inte är likvärdiga? Tänk om vissa laddplatser kan generera intäkter över genomsnittet (på bekostnad av andra laddplatser, som då måste generera intäkter under genomsnittet)? Varje CPO vet från sin egen data att kunder föredrar vissa platser framför andra. Varje CPO har gjort omfattande modellering kring detta. Och de flesta CPO:er kommer att tro att de har knäckt koden för att hitta platser över genomsnittet.

Detta löser inte bara intäktsproblemet, eftersom du kan stärka dina estimat med en multipel som speglar värdet av premiumlägen, utan även mättnadsproblemet. Det låter dig hävda att de flesta laddare som nykomlingar bygger på en mättad marknad i ett senare skede kommer att ligga på sämre platser, eftersom alla premiumlägen redan har tagits av de etablerade aktörerna. Och eftersom du kan visa med data att kunder föredrar dina premiumplatser, kan du hävda att intäktsströmmen från dessa platser står sig även om marknaden blir mättad, medan platser som byggs av nykomlingar kommer att få lida.

Nykomlingar kan å andra sidan spela kostnadskortet. De kan hävda att de etablerade aktörerna har en högre kostnad per laddplats på grund av äldre hårdvara och teknik, medan nykomlingar kan dra nytta av år av iterativa förbättringar och know-how för att bygga ut sina nätverk från grunden på ett mer kostnadseffektivt sätt. De har ingen svans av tidigare misstag att betala för, såsom felande laddare utan korrekt lastbalansering och bra användargränssnitt, eller helt enkelt fel platsval under de första åren. Allt detta, och mer därtill, innebär att de kan nå break-even vid en lägre intäkt per laddplats, både tack vare lägre byggkostnader och högre EBITDA-marginal.

Gemensamt för alla aktörer är att avtalslängden kan betraktas som en silverkula. Om du lyckas förlänga ditt avtal för en plats från 10 till 15 år, kan du få din revisor att tillåta att vissa delar av platsen, såsom transformatorstationer och kablage, skrivs av över en längre period. Du får också en längre intäktssvans, om än kraftigt diskonterad. Och som grädde på moset kan du ha låst din intäktsdelning med markägaren på en rimlig, och inte minst, förutsägbar nivå under lång tid.

Sammanfattningsvis: Har du bra lägen, långa avtal, kostnadseffektiv byggnation och slimmad drift, är du väl positionerad som CPO. Men du är fortfarande sårbar för marknadsmättnad och dina konkurrenters drag.

Och någon gång i framtiden måste du omförhandla alla dina platsavtal, i konkurrens med andra CPO:er som är ivriga att ta över dina premiumplatser, eller kanske med fastighetsägaren som väljer att helt enkelt ta över platsen själv. Vi återkommer till några scenarier för hur detta kan utvecklas i en senare artikel.

Epilog: Hur motiverar man en price / book-kvot på 73?

Detta är egentligen mer en fråga än ett svar. Exemplet är hämtat från Allego, som är en av få börsnoterade CPO:er där ute. Det innebär att de måste rapportera alla sina siffror på ett sätt som gör dem lätta att analysera, till skillnad från onoterade bolag där du måste plöja igenom en mängd rapporter, eller till och med CPO:er som ingår i en bolagsstruktur som gör att de egentligen inte behöver rapportera något särskilt intressant alls.

Den 12 juli 2023 hade Allego ett börsvärde på USD 743 M, med en aktiekurs på 2,8. Eget kapital var USD 27 M, vilket innebär att marknaden värderade det egna kapitalet till 27,5 gånger dess bokförda värde (därav ”price / book ratio”, eller P/B kort sagt). Även om detta i sig är en hög värdering var det genomsnittliga kursmålet bland de 4 analytiker som följer bolaget 7,4. Med analytikerkonsensus som grund får vi ett målbörsvärde på USD 1 964 M, vilket ger oss en P/B-kvot på 73.

Bolaget har konsekvent redovisat förluster både på EBITDA- och EBIT-nivå och bränner kontanter. Det har tagit in finansiering vid flera tillfällen, och med nuvarande burn rate ser det ut att snart behöva göra det igen. Ändå anser analytiker att bolaget bör värderas till 73 gånger sitt bokförda värde. Personligen har jag mycket svårt att förstå det. Om jag skulle försöka förstå det skulle jag titta på följande faktorer:

Generalistförvaltare som måste köpa ESG

Allego befinner sig mitt i ESG-segmentet och är ett av mycket få publikt tillgängliga alternativ för investeringar i EV-infrastruktur. En snabb titt på ägarstatistiken visar att 15% av aktierna ägs av insiders och att 84% av aktierna ägs av institutioner. Det motsvarar totalt 99% av den totala aktievolymen, vilket innebär att aktien knappast är någon folkfavorit. I takt med att allt fler fonder, pensionsfonder, statliga förmögenhetsfonder etc får ESG-mål kan Allego hitta in i index, korgar och portföljer som innebär att stora fonder äger aktien på autopilot. Detta skapar en artificiell efterfrågan på aktien som inte nödvändigtvis har sin grund i bolagets faktiska resultat.

Förvärvspremie

Dörren in till CPO-marknaden är kraftigt trångbodd. Under senare år har stora multinationella bolag med djupa fickor förvärvat laddningsrelaterade bolag till saftiga premier för att få in en fot i dörren. Exempel på detta är Shells förvärv av New Motion och VWs förvärv av CPMS-leverantören has.to.be. Eftersom Allego ständigt behöver kapital och är en av de större CPO:erna där ute med ett betydande platsnätverk, går det att hävda att bolaget är moget för ett uppköp, vilket innebär payday för befintliga aktieägare.

Förväntningar om framtida intäkter

”Ja, visst, bolaget bränner kontanter och förlorar pengar överallt, men detta är helt normalt. Bolaget befinner sig fortfarande i en investeringsfas och maximerar potentialen i ett landgrab-scenario som det är väl rustat att vinna tack vare sin erfarenhet och datadrivna know-how. Det har premiumplatser i mängder, något som för närvarande inte återspeglas tillräckligt väl i bolagets balansräkning. Vi är övertygade om att bolaget kommer att bli en kassako i framtiden.”

Ingen av dessa förklaringar räcker egentligen för mig, och jag är fortfarande förbryllad över hur förment rationella analytiker kan motivera en P/B-kvot på 73 för Allego. Om någon kan hjälpa mig att förstå vad jag missar skulle jag verkligen uppskatta det.

Vänligen,

Ole Henrik Hannisdahl
Grundare, Incremental AS.

Korrigerat 6 oktober 2026: räntan på 12% kallas nu diskonteringsränta snarare än IRR, 29.903€ beskrivs som nuvärdet av rörelsevinsterna (NPV är ungefär −20.100€), och sammanfattningen hänvisar nu till marknadens 27,5× bokförda värde och analytikernas implicita 73× i stället för ”upp till 70 gånger”.