Hvad skal der til, før en CPO bliver profitabel?

Først lidt baggrund. For dem, der ikke kender EV-ladeområdet, er “CPO” som regel en forkortelse for “Charge Point Operator”. Det er som regel, men ikke altid, den samme virksomhed, som ejer laderne, og CPO kan også stå for “Charge Point Owner”. Men at eje et ladepunkt og at drive et ladepunkt er to vidt forskellige ting. Spoiler alert: Operatørdelen af en CPO er et ret ligetil spil, mens ejerdelen er dér, det for alvor bliver interessant. Operatørdelen skaber i bund og grund virksomhedens EBITDA, mens ejerdelen skal bekymre sig om aktivværdien og dermed EBIT. Det vender vi tilbage til senere i artiklen. Men lad os først se på de vigtigste indtægts- og omkostningskomponenter for en typisk operatør:

Ladeindtægter

Dette er typisk den primære indtægtskilde – og i mange tilfælde den eneste – for operatører. Nogle tjener også penge på at levere tjenester til tredjeparts Charge Point Owners eller endda via handel med certifikater på visse markeder. Mere om det senere.

En operatørs ladeindtægter kommer gennem to hovedkanaler:

• Direkte betaling. Det er, når uregistrerede kunder betaler direkte ved laderen med betalingskort eller mobilbetaling.
• EMSP-indtægter.

For dem, der ikke kender begrebet, står EMSP for Electric Mobility Service Provider, nogle gange blot kaldet EMP eller MSP. I bund og grund ejer EMSP'er kunderne, mens CPO'er ejer laderne. Som analogi kan man tænke på mobilnetinfrastruktur såsom master og kernenetværksservere (CPO'er) og mobiloperatører (EMSP'er), der sælger abonnementer på tværs af forskellige netværksoperatører. Typisk vil en CPO forhandle bilaterale aftaler med større EMSP'er eller blot liste sit netværk på platforme som DCS, Hubject eller Girève, der har til formål at forbinde EMSP'er og CPO'er. Nogle operatører driver også deres egen EMSP, enten eksklusivt eller parallelt med andre EMSP'er. Vi kunne skrive en hel artikelserie alene om dette, og det gør vi måske også en dag.

Lad os indtil videre forenkle det: Direkte indtægter kommer fra uregistrerede kunder, der bare dukker op ved en lader og vil lade. EMSP-indtægter kommer fra kunder, der har en form for abonnement eller registrering. Hvordan opladning prissættes på tværs af kundesegmenter, er en helt anden disciplin, som vi måske berører i en anden artikel. Men lad os her antage, at de fleste ladesessioner prissættes pr. kWh, dvs. som en direkte funktion af den mængde elektricitet, der leveres til slutkunden. Branchen er gradvist konvergeret mod denne prismodel i de senere år.

Lad os nu se på omkostningskomponenterne:

Elomkostninger

Det er ganske enkelt CoGS (Cost of Goods Sold). Når man beregner de samlede omkostninger, skal man medregne både prisen på elektriciteten i den periode, den blev leveret, samt netgebyrer. Netgebyrer består normalt af et fast element og et variabelt element, der kan afhænge af spidsbelastning, samlet leveret energi, tidspunkt for forbrug og andre faktorer. Denne omkostning kan variere voldsomt på tværs af årstider, tidspunkter på dagen og geografier. Nogle operatører sender spotprisen plus en margin direkte videre til slutkunderne, men af praktiske og regulatoriske årsager (og fordi mange operatører har bundet sig til faste priser over for EMSP'er) vælger de fleste blot at udjævne den over tid og justere kundepriserne løbende på baggrund af omkostningsprognoser. Nogle forsøger at afdække dette, som regel gennem en direkte indkøbsaftale uden for spotmarkedet (kaldet en PPA).

Transaktionsomkostninger

Omkostningen ved at behandle direkte betalinger. Operatøren vil typisk samarbejde med en betalingsudbyder som Adyen eller lignende, der afvikler betalinger mod et gebyr. For EMSP-indtægter ligger transaktionsomkostningen hos EMSP'en.

Vedligeholdelsesomkostninger

Det er omkostningen til planlagt og ikke-planlagt vedligeholdelse og reparationer. Typisk vil alle hurtigladere kræve mindst ét årligt servicebesøg. Dertil kommer alle de mere eller mindre utrolige ting, der kan ske med ladere ude i felten. Kort sagt: Kan du forestille dig det, kan du være sikker på, at det er sket. Kan man køre galt på en måde, så en Polestar ender på hovedet oven på en lader? Helt sikkert. Tror du, at et CCS-kabel er stærkt nok til at trække en 500kg lader op af dens betonfundament og ind på motorhjelmen af en Nissan LEAF ved siden af, hvis kablet vikler sig ind i anhængertrækket på en Audi e-Tron, og føreren bare giver den fuld gas? Absolut. Listen fortsætter. Uanset om det sker i form af direkte omkostninger, garantihåndtering, forsikringsudbetalinger, tabte indtægter eller noget andet, ender alt dette med at koste penge, som skal indregnes.

Kundeservice

Hver måned køber tusindvis af mennesker en EV for første gang. På et tidspunkt vil de stå foran en hurtiglader for første gang uden den fjerneste idé om, hvad de skal gøre. Forestil dig at køre ind på en tankstation for første gang i en bil, du ikke kender, og forsøge at finde ud af, hvor tankdækslet sidder, eller hvad forskellen er på diesel og benzin. Vores forældre lærte os som regel alt dette, da vi lærte at køre bil, men EV-bilister har for det meste ikke haft den luksus (endnu). Brugeroplevelsen ved opladning er endnu et emne, vi kan skrive en hel serie artikler om, men lad os indtil videre blot understrege vigtigheden af god kundeservice.

Leje af lokation / indtægtsdeling

Er du analytiker og forsøger at få en CPO's indtjeningsprognose til at give mening? Begejstres du over deres EBITDA-marginer? Kig igen, og find ud af, hvad CPO'en i givet fald planlægger at betale ejendomsejerne. Sandsynligheden er stor for, at de kraftigt undervurderer denne komponent fremadrettet. Medmindre CPO'en selv ejer ejendommen (tænk på tankstationer ejet af en brændstofdetailhandler som Circle K eller BP), vil retten til at bygge og eje ladere på en god lokation sandsynligvis blive dyrere og dyrere. I de tidlige dage kunne CPO'er få adgang til gode lokationer blot ved at være villige til at investere. Men efterhånden som ejendomsejere og ejendomsselskaber bliver mere og mere bevidste om værdien af deres parkeringsarealer, og nye, kapitalstærke CPO'er forsøger at betale sig til kritisk masse, kan du forvente, at magtbalancen tipper til ejendomsejernes fordel. Vi burde nok også skrive en artikel om denne tendens på et tidspunkt.

SaaS-licenser

Ud over alle de generelle IT-systemer i virksomheden har en operatør brug for et system kaldet CPMS: “Charge Point Management System”. Store, etablerede operatører kan have bygget det selv, og for nogle (som virksomheden ChargePoint) er det en del af kerneforretningen. For disse virksomheder aktiveres systemerne på balancen og afskrives typisk over 3-5 år. Branchen bevæger sig dog mod dedikerede platforme som Driivz, Greenflux, Virta eller lignende, der betales via licensgebyrer.

Allokerede overheadomkostninger

CPO'en kan være en del af en større virksomhed med flere forretningsområder, eller den kan være en selvstændig virksomhed, der skal bære de fulde omkostninger til ting som regnskab, marketing, HR, kontorer osv.)

Nettooverskud fra tilstødende forretningsområder

Vi nævnte tidligere to andre indtægtsformer: Tjenester og certifikater. Lad os kort se på dem.

Tjenester vil typisk betyde at bygge eller drive ladere for andre og opkræve et gebyr for det. CPO'er har processer og medarbejdere til at omsætte investorkapital til ladere i felten og vælger indimellem at udleje denne kapacitet til tredjeparter. Det vil typisk være en del af en aftale med ejendomsejere, hvor ejendomsejeren selv ejer infrastrukturen, og CPO'en bygger og driver den mod et gebyr. Selv om det kan give nogle kærkomne indtægter på kort sigt og åbne for en asset-light-markedsindtrædelsesstrategi for nytilkomne, er bagsiden, at du måske bygger din egen konkurrent. Over tid forventer vi, at Charge Point Operation bliver mere og mere en commodity, hvilket har nogle interessante strategiske implikationer, som vi måske berører i en anden artikel.

Handel med certifikater er en nicheindtægtskilde på visse markeder som Californien, typisk udformet til at fremskynde omstillingen til vedvarende energi. På sådanne markeder kan CPO'er tjene penge ved at sælge certifikater eller kreditter til andre aktører, som af regulatoriske årsager er forpligtet til at købe dem. Tesla tjente som bekendt betydelige beløb på dette i kritiske perioder, både på kreditter fra solgte biler og på kreditter fra energi leveret gennem deres supercharging-netværk.

EBITDA

Når vi lægger alle ovenstående komponenter sammen, får vi CPO’ens driftsoverskud, eller EBITDA. For en større CPO med en sund margin på CoGS og stordriftsfordele på øvrige omkostningskomponenter kan EBITDA-marginen ligge i intervallet 25-35%, hvilket er ganske pænt. Så er alt vel godt? En CPO med en sund EBITDA sætter flueben ved alle felter: En operationelt profitabel virksomhed, solidt placeret i ESG-sektoren, på ryggen af en megatrend, der mere eller mindre garanterer markante væksttal det næste årti og længere endnu? Desværre er det kun halvdelen af historien. Lad os vende blikket mod ejersiden og se på EBIT.

Det vanskelige “D” i “EBITDA”

At bygge og eje et ladenetværk handler i bund og grund om at grave penge ned i jorden. Charge Point Owners er aktivtunge virksomheder, der konstant leder efter lokationer at bygge på. Når du forpligter dig til en lokation, vil omtrent halvdelen af din investering være en sunk cost – nemlig omkostningen til alt under jorden. Alt over jorden kan i teorien tages op og flyttes til en ny lokation, men i praksis sker det næsten aldrig.

I praksis betyder det, at når du investerer i en lokation, skal den kapital, du sætter i spil, tjenes hjem gennem ladeindtægter fra netop den lokation. Mens omsætning hører under EBITDA, hører de faktiske investeringer i ladenetværket under “D’et” for “Depreciation” – afskrivninger (husk, at EBITDA står for “Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization”). Regnskabsmæssigt skal dit netværk typisk afskrives over alt fra 5 til 10 år, afhængigt af hvilken regnskabsstandard du følger, de konkrete lokationskontrakter, din revisors humør og andre faktorer. Det er denne faste, årlige afskrivning, du skal indregne i virksomhedens balance – og dermed i EBIT.

Lad os se på, hvad det faktisk betyder med et stærkt forenklet eksempel. Lad os sige, at du vil investere i én hurtigladestand til en pris på 50.000€ (en ladestand er CPO-sprog for kapaciteten til at lade én bil. En lokation med 5 ladestandere kan lade 5 biler samtidig). Lad os sige, at din revisor accepterer en afskrivningsperiode på 10 år. Det giver en årlig afskrivning på 5.000€. Og lad os sige, at CPO’ens EBITDA-margin er 30%. Det betyder, at lokationen skal have en årlig omsætning på (5.000 / 30%) = 16.667€ for at dække afskrivningen euro for euro og gå i nul. Det bør være grundlaget for din investeringsbeslutning. Simpelt, ikke?

Desværre ikke, af tre grunde:

1) Diskonteringsrente (IRR)
2) Ujævn fordeling af indtægter over afskrivningsperioden
3) Markedsmætning

Diskonteringsrente: Den reducerede værdi af fremtidige penge

Alle penge har en pris. Dertil kommer, at alle fremtidige indtægter er risikobehæftede, altså mindre end sikre. Disse to grundlæggende sandheder udgør fundamentet for Internal Rate of Return, eller IRR kort sagt. IRR er en procentsats, der består af to komponenter.

Den første komponent, prisen på penge, er virksomhedens vægtede gennemsnitlige kapitalomkostning (WACC). Det er i bund og grund den rente, virksomheden skal betale på sin gældsfinansiering, plus det forventede afkast på egenkapitalen til investorerne. Afhængigt af virksomhedens finansielle struktur vil WACC stige, når det generelle renteniveau stiger, og omvendt.

Den anden komponent, risikofaktoren for fremtidige indtægter, er mere kompliceret. Dens faktiske værdi er som regel en af virksomhedens bedst bevarede hemmeligheder. At beregne den kræver, at man ser på en række faktorer såsom sektoren, du investerer i, konkurrencesituationen, de grundlæggende markedsforhold og meget mere. Til sidst står du med det, der normalt kaldes virksomhedens β (beta). Hvis du ser på en virksomheds historiske data, kan du beregne β ved hjælp af regressionsanalyse. Men hvis du forsøger at beregne en virksomheds fremtidige β i en ny sektor, som for eksempel CPO’er, skal du være lidt mere kreativ.

Når vi har begge komponenter, har vi IRR, som bruges til at diskontere værdien af fremtidige cashflows. Det betyder, at jo længere ud i fremtiden vi kigger, desto mere diskonteret bliver værdien af vores omsætningsestimater – altså desto mindre værd. Man kan også se det sådan, at IRR giver investorer eller en virksomhed mulighed for at sammenligne forskellige investeringsmuligheder med forskellige profiler og investere i de alternativer, der giver det højeste afkast af den anvendte kapital. Vi viser et praktisk eksempel på dette om et øjeblik, når vi har set på den næste udfordring: variation i indtægterne.

Ujævn fordeling af indtægter

Nu hvor vi ved, hvordan vi finder værdien af fremtidige penge, kan vi se på cashflowet fra en ladestation over tid. I bund og grund satser alle CPO’er på stigende brug gennem en ladestations levetid, simpelthen fordi der kommer flere og flere elbiler på vejene. Det er en rimelig antagelse, dog med et par vigtige forbehold, som vi ser på i næste afsnit. Men lad os indtil videre antage, at en ladestation får mere og mere brug hvert år. Typisk betyder det, at en ladestation ikke dækker sine egne afskrivninger euro for euro i de første driftsår, men at dette opvejes af højere indtægter i de senere år. På cashflow-basis betyder det, at stationen vil være cashflow-positiv over sin levetid. Men når vi justerer for IRR, ændrer billedet sig drastisk.

Tag eksemplet ovenfor med en ladestand til 50.000 €, der afskrives over 10 år. Lad os tilføje en hypotetisk lineær optrapning i driftsoverskuddet og anvende en fiktiv IRR på 12%:

På cashflow-basis vil stationen generere 57.500€ over sin 10-årige investeringslevetid, hvilket svarer til et afkast på 15% over 10 år. Ikke ligefrem imponerende til at begynde med, men når vi justerer for IRR, falder casen fra hinanden. Da størstedelen af stationens indtægter ligger i fremtiden og derfor diskonteres kraftigt, er cashflowets nettonutidsværdi (NPV) sølle 29.903€ målt i nutidens investorkroner. Sammenlignet med en investering på 50.000€ hænger det åbenlyst ikke sammen.

Der er to ligetil løsninger på dette problem: Reducér omkostningen ved at bygge stationen og / eller øg indtægterne fra stationen. Vi vender tilbage til dette i konklusionen, efter vi har set på den sidste udfordring: Markedsmætning.

Markedsmætning: Hvor meget elektricitet har en elbil egentlig brug for?

Opladning af elbiler er i bund og grund et nulsumsspil. Som tommelfingerregel ligger det reelle helårsgennemsnitlige forbrug på tværs af BEV-flåden (Battery Electric Vehicle) på cirka 0,2kWh pr. kilometer. Hvis du har et marked med 100.000 BEV’er, som hver kører et årligt gennemsnit på 12.000 km, får du et samlet energiforbrug på (100.000 * 12.000 * 0,2) = 240 000 000 kWh, eller 240 GWh. Medmindre du på en eller anden måde får alle til at køre mere, eller overbeviser OEM’er om at bygge mindre energieffektive biler, er den eneste reelle variabel, der er tilbage til at bestemme det samlede lade-markedsvolumen, antallet af BEV’er på vejene. Derefter skal du blot dele dette volumen op i ladesegmenter og lade CPO’erne kæmpe om markedsandele i hvert segment.

Segmentering og segmentvolumener er emner, vi nok bør føje til den stadig længere liste over fremtidige artikler, vi skal skrive. Der er mange måder at segmentere lademarkedet på, men lad os indtil videre nøjes med dette: Uanset hvordan du segmenterer det, skal du dele det relativt faste volumen i et givent segment med dine konkurrenter. Det betyder, at alt andet lige vil din udnyttelsesgrad pr. station være stærkt påvirket af, hvor meget dine konkurrenter bygger. Og som vi så tidligere: Når først en station er bygget, vil den fortsætte driften, så længe den har positiv EBITDA.

Man skulle tro, at overetablering af ladere automatisk undgås af rationelle investorer: Hvis man regner på det, bør man kunne se, hvornår markedet nærmer sig mætning. På det tidspunkt ville det generelt give ringe mening at investere mere kapital, da værdien af den fremtidige omsætning ikke ville dække den aktuelle investering. Men af mange forskellige grunde er det ikke altid tilfældet. Den samme dynamik findes også på andre markeder, såsom VLCC-skibsmarkedet, der i høj grad er cyklisk. Investorer hælder penge i bygningen af nye skibe blot for at opleve, at fragtraterne kollapser, når for meget tonnage kommer ind på markedet på samme tid. Vi dykker måske ned i forskellige CPO-strategier i en fremtidig artikel, men lad os for nu fremhæve én enkelt faktor: Lokation.

Bundlinjen: Lokation, baby! (samt omkostninger og kontrakter)

Så du har arbejdet dig gennem en lang artikel, og du læser stadig med. Det er på tide at belønne din indsats med svaret på det oprindelige spørgsmål: Hvad skal der til, for at en CPO er profitabel?

Lad os antage, at du er en nogenlunde dygtig operatør med en given EBITDA-margin. Som ejer antager vi, at din IRR er fastlagt. Som nævnt ovenfor er de to primære håndtag, du kan trække i for at øge rentabiliteten, ladeindtægter og anlægsomkostninger.

Tidligere gav vi et eksempel på en ladeplads' cashflow-profil. I et nulsumsspil er den gennemsnitlige omsætning pr. ladeplads en direkte funktion af antallet af biler og det samlede antal ladepladser. Men hvad nu, hvis ikke alle ladepladser er lige? Hvad hvis nogle ladepladser kan generere en omsætning over gennemsnittet (på bekostning af andre ladepladser, som så må nøjes med en omsætning under gennemsnittet)? Alle CPO'er ved fra deres egne data, at kunder foretrækker nogle lokationer frem for andre. Alle CPO'er har lavet omfattende modellering af dette. Og de fleste CPO'er vil mene, at de har knækket koden til at finde lokationer over gennemsnittet.

Det løser ikke kun indtægtsproblemet, eftersom du kan løfte dine estimater med en multipel, der afspejler værdien af at have premium-lokationer, men det løser også mæthedsproblemet. Det giver dig mulighed for at argumentere for, at de fleste ladere, som nytilkomne bygger i et mættet marked på et senere tidspunkt, vil ligge på underlegne lokationer, da alle premium-lokationerne allerede er taget af de etablerede aktører. Og fordi du kan vise med data, at kunder foretrækker dine premium-lokationer, kan du argumentere for, at indtægtsstrømmen fra disse lokationer holder stand, selv hvis markedet mættes, mens lokationer bygget af nytilkomne vil lide under det.

Nytilkomne kan derimod spille omkostningskortet. De kan argumentere for, at de etablerede aktører har højere omkostninger pr. ladeplads på grund af ældre hardware og teknologi, mens nytilkomne kan drage fordel af mange års iterative forbedringer og knowhow til at være mere omkostningseffektive, når de bygger deres netværk fra bunden. De har ikke en hale af tidligere fejl at betale for, såsom fejlbehæftede ladere uden ordentlig lastbalancering og god brugergrænseflade eller simpelthen forkerte lokationsvalg i de tidlige dage. Alt dette og mere til betyder, at de kan nå break-even ved en lavere omsætning pr. ladeplads, både på grund af lavere anlægsomkostninger og en højere EBITDA-margin.

Fælles for alle aktører er, at kontraktlængden kan betragtes som en sølvkugle. Hvis du formår at forlænge din kontraktperiode for en lokation fra 10 til 15 år, kan du måske få din revisor til at lade dig afskrive visse elementer på lokationen, såsom transformerstationer og kabler, over en længere periode. Du får også en længere indtægtshale, om end kraftigt diskonteret. Og som prikken over i'et kan du have fastlåst din indtægtsdeling med grundejeren på et fornuftigt og, ikke mindst, forudsigeligt niveau i lang tid.

Kort sagt: Har du gode lokationer, lange kontrakter, omkostningseffektivt byggeri og lean drift, står du stærkt som CPO. Du er dog stadig sårbar over for markedsmætning og dine konkurrenters træk.

Og på et tidspunkt i fremtiden skal du genforhandle alle dine lokationskontrakter i konkurrence med andre CPO'er, der ivrigt vil overtage dine premium-lokationer, eller måske med grundejeren, som beslutter sig for selv at overtage lokationen. Vi vender tilbage til nogle scenarier for, hvordan dette kan udspille sig, i en senere artikel.

Epilog: Hvordan forsvarer man et price / book-forhold på 73?

Dette er egentlig mere et spørgsmål end et svar. Eksemplet er hentet fra Allego, som er en af de få børsnoterede CPO'er derude. Det betyder, at de skal rapportere alle deres tal på en måde, der gør dem nemme at analysere, i modsætning til unoterede selskaber, som kræver, at man gennemtrawler en bunke rapporter, eller endda CPO'er, der indgår i en selskabsstruktur, som gør det muligt for dem reelt set slet ikke at rapportere noget interessant.

Den 12. juli 2023 var Allegos markedsværdi USD 743 M med en aktiekurs på 2,8. Egenkapitalen var USD 27 M, hvilket betyder, at markedet prissatte egenkapitalen til 27,5 gange dens bogførte værdi (deraf “price / book ratio”, eller kort sagt P/B). Selv om dette i sig selv er en høj værdiansættelse, var det gennemsnitlige kursmål blandt de 4 analytikere, der følger selskabet, 7,4. Bruger vi analytikerkonsensus som grundlag, får vi en målmarkedsværdi på USD 1 964 M, hvilket giver os et P/B-forhold på 73.

Selskabet har konsekvent leveret underskud både på EBITDA- og EBIT-niveau og brænder kontanter af. Det har rejst kapital flere gange, og med den nuværende burn rate ser det ud til snart at skulle gøre det igen. Alligevel mener analytikerne, at selskabet bør prissættes til 73 gange sin bogførte værdi. Personligt har jeg meget svært ved at forstå det. Hvis jeg skulle forsøge at forstå det, ville jeg se på følgende faktorer:

Generalistfondsforvaltere, der skal købe ESG

Allego ligger lige i ESG-segmentet og er en af de ganske få offentligt tilgængelige muligheder for investering i EV-infrastruktur. Et hurtigt kig på aktionærstatistikken viser, at 15% af aktierne ejes af insidere, og 84% af aktierne ejes af institutioner. Det udgør i alt 99% af den samlede aktievolumen, hvilket betyder, at aktien ikke ligefrem er en folkefavorit. I takt med at flere og flere investeringsfonde, pensionsfonde, statslige investeringsfonde osv. får ESG-mål, kan Allego finde vej ind i indeks, kurve og porteføljer, hvilket betyder, at store fonde vil eje aktien på autopilot. Det skaber en kunstig efterspørgsel efter aktien, som ikke nødvendigvis er forankret i selskabets faktiske resultater.

Overtagelsespræmie

Døren ind til CPO-markedet er voldsomt overfyldt. I de senere år har store multinationale selskaber med dybe lommer opkøbt laderelaterede virksomheder til høje præmier for at få foden indenfor. Eksempler på dette er Shells opkøb af New Motion og VWs opkøb af CPMS-leverandøren has.to.be. Da Allego har et konstant behov for kontanter og er en af de større CPO'er derude med en betydelig lokationsportefølje, kan man argumentere for, at selskabet er modent til et opkøb, hvilket betyder udbetalingsdag for de eksisterende aktionærer.

Forventning om fremtidig omsætning

“Ja, naturligvis, selskabet brænder kontanter af og taber penge overalt, men det er helt normalt. Selskabet er stadig i en investeringsfase, hvor det maksimerer potentialet i et landgrab-scenarie, som det står godt rustet til at vinde takket være sin erfaring og dataunderbyggede knowhow. Det har premium-lokationer i stort antal, noget der i øjeblikket ikke afspejles godt nok i selskabets balance. Vi er sikre på, at selskabet bliver en pengemaskine i fremtiden”.

Ingen af disse forklaringer overbeviser mig rigtigt, og jeg er stadig forundret over, hvordan angiveligt rationelle analytikere kan forsvare et P/B-forhold på 73 for Allego. Hvis nogen kan hjælpe mig med at forstå, hvad jeg overser, vil jeg sætte stor pris på det.

Med venlig hilsen,

Ole Henrik Hannisdahl
Grundlægger, Incremental AS.