Čo potrebuje CPO na dosiahnutie ziskovosti?

Najprv trochu kontextu. Pre tých, ktorí sa v oblasti nabíjania EV neorientujú: „CPO“ je vo väčšine prípadov skratka pre „Charge Point Operator“. Zvyčajne, hoci nie vždy, ide o tú istú spoločnosť, ktorá nabíjačky vlastní, a CPO môže znamenať aj „Charge Point Owner“. Vlastniť nabíjací bod a prevádzkovať nabíjací bod sú však dve úplne odlišné veci. Spoiler: prevádzkovateľská stránka CPO je pomerne priamočiara hra, zatiaľ čo vlastnícka stránka je miestom, kde to začína byť naozaj zaujímavé. Prevádzkovateľská stránka v podstate vytvára EBITDA spoločnosti, zatiaľ čo vlastnícka stránka sa musí zaoberať hodnotou aktív, a teda EBIT. K tomu sa neskôr v článku vrátime. Najprv sa však pozrime na hlavné výnosové a nákladové zložky typického prevádzkovateľa:

Výnosy z nabíjania

Pre prevádzkovateľov je to zvyčajne hlavný zdroj výnosov a v mnohých prípadoch aj jediný. Niektorí zarábajú aj poskytovaním služieb tretím stranám, ktoré vlastnia nabíjacie body, alebo dokonca obchodovaním s certifikátmi na určitých trhoch. Viac o tom neskôr.

Výnosy prevádzkovateľa z nabíjania prichádzajú cez dva hlavné kanály:

• Priama platba. Ide o situáciu, keď neregistrovaní zákazníci platia priamo pri nabíjačke bankovou kartou alebo mobilnou platbou.
• Výnosy z EMSP.

Pre tých, ktorí tento pojem nepoznajú, EMSP znamená Electric Mobility Service Provider, niekedy označovaný len ako EMP alebo MSP. V zásade platí, že EMSP vlastnia zákazníkov, zatiaľ čo CPO vlastnia nabíjačky. Pre prirovnanie: predstavte si mobilnú sieťovú infraštruktúru, ako sú vysielače a servery jadrovej siete (CPO), a mobilných operátorov (EMSP), ktorí vám predávajú predplatné naprieč rôznymi sieťovými operátormi. CPO si zvyčajne vyrokuje bilaterálne dohody s väčšími EMSP, alebo svoju sieť jednoducho zaradí na platformy ako DCS, Hubject či Girève, ktorých cieľom je prepájať EMSP a CPO. Niektorí prevádzkovatelia majú aj vlastný EMSP, buď exkluzívne, alebo popri iných EMSP. Len o tejto téme by sme mohli napísať celú sériu článkov — a možno to raz aj urobíme.

Zatiaľ si to zjednodušme: výnosy z priamych platieb pochádzajú od neregistrovaných zákazníkov, ktorí jednoducho prídu k nabíjačke a chcú nabíjať. Výnosy z EMSP pochádzajú od zákazníkov, ktorí majú nejaký typ predplatného alebo registrácie. Spôsob oceňovania nabíjania naprieč zákazníckymi segmentmi je úplne iná disciplína, ktorej sa možno budeme venovať v ďalšom článku. Zatiaľ však predpokladajme, že väčšina nabíjacích relácií sa účtuje za kWh, teda ako priama funkcia množstva elektriny dodanej koncovému zákazníkovi. Odvetvie sa v posledných rokoch postupne ustálilo práve na tomto cenovom modeli.

Teraz sa pozrime na nákladové zložky:

Náklady na elektrinu

Ide jednoducho o CoGS (Cost of Goods Sold). Pri výpočte celkových nákladov treba zohľadniť cenu elektriny v období, keď bola dodaná, aj poplatky za sieť. Sieťové poplatky sa zvyčajne skladajú z fixnej a variabilnej zložky, ktorá môže závisieť od špičkového zaťaženia, celkového objemu dodanej energie, času používania a ďalších faktorov. Tieto náklady sa môžu dramaticky líšiť podľa ročného obdobia, dennej doby aj geografickej oblasti. Niektorí prevádzkovatelia prenášajú spotovú cenu plus maržu priamo na koncových zákazníkov, no z praktických a regulačných dôvodov (a pretože mnohí prevádzkovatelia majú s EMSP dohodnuté fixné ceny) väčšina volí priebežné spriemerovanie a ceny pre zákazníkov pravidelne upravuje podľa prognóz nákladov. Niektorí sa tieto riziká pokúšajú hedžovať, zvyčajne cez priamu nákupnú zmluvu mimo spotového trhu (tzv. PPA).

Transakčné náklady

Náklady na spracovanie transakcií pri priamych platbách. Prevádzkovateľ zvyčajne spolupracuje s poskytovateľom platieb, ako je Adyen alebo podobná spoločnosť, ktorý platby spracúva za poplatok. Pri výnosoch z EMSP sú transakčné náklady na strane EMSP.

Náklady na údržbu

Ide o náklady na plánovanú aj neplánovanú údržbu a opravy. Každá rýchlonabíjačka si zvyčajne vyžiada aspoň jednu ročnú servisnú návštevu. Okrem toho je tu všetko to až neuveriteľné, čo sa môže nabíjačkám v teréne prihodiť. Skrátka, ak si to dokážete predstaviť, môžete si byť istí, že sa to už stalo. Je možné havarovať tak, že Polestar pristane hore kolesami na nabíjačke? Jasné. Myslíte si, že CCS kábel je dosť pevný na to, aby stiahol 500kg nabíjačku z jej betónového základu a hodil ju na kapotu vedľajšieho Nissan LEAF, ak sa kábel zamotá do ťažného zariadenia Audi e-Tron a vodič jednoducho dupne na plyn? Rozhodne. Zoznam by mohol pokračovať. Či už vo forme priamych nákladov, riešenia záruk, poistných plnení, výpadku výnosov alebo čohokoľvek iného, všetko toto napokon stojí peniaze, s ktorými treba počítať.

Zákaznícka podpora

Každý mesiac si tisíce ľudí kupujú EV po prvý raz. V istom momente sa títo ľudia prvýkrát ocitnú pred rýchlonabíjačkou bez najmenšej predstavy, čo robiť. Predstavte si, že prvýkrát prídete na čerpaciu stanicu v aute, o ktorom nič neviete, a snažíte sa zistiť, kde je uzáver palivovej nádrže alebo aký je rozdiel medzi naftou a benzínom. Väčšinu z nás to rodičia naučili, keď sme sa učili šoférovať, no vodiči EV tento luxus väčšinou (zatiaľ) nemali. O používateľskej skúsenosti s nabíjaním by sme tiež mohli napísať celú sériu článkov, no zatiaľ len zdôraznime, aké dôležité je mať kvalitnú zákaznícku podporu.

Prenájom lokality / zdieľanie výnosov

Ste analytik, ktorý sa snaží pochopiť prognózu ziskov CPO? Nadchli vás ich EBITDA marže? Pozrite sa ešte raz a skúste zistiť, koľko, ak vôbec niečo, plánuje CPO platiť vlastníkom nehnuteľností. Je dosť pravdepodobné, že túto zložku do budúcna výrazne podceňujú. Ak CPO nie je zároveň vlastníkom nehnuteľnosti (spomeňte si na čerpacie stanice vlastnené predajcom palív, ako je Circle K alebo BP), možnosť vybudovať a vlastniť nabíjačky na dobrej lokalite bude pravdepodobne stáť čoraz viac. V začiatkoch mohli CPO získať prístup ku kvalitným lokalitám jednoducho tým, že boli ochotní investovať. Keď si však vlastníci nehnuteľností a realitné spoločnosti budú čoraz viac uvedomovať hodnotu svojich parkovísk a keď sa noví, kapitálovo silní CPO budú snažiť zaplatiť si cestu ku kritickej mase, očakávajte, že rovnováha síl sa preklopí v prospech vlastníkov nehnuteľností. Aj o tomto trende by sme asi mali niekedy napísať článok.

SaaS licencie

Okrem všetkých bežných podnikových IT systémov potrebuje prevádzkovateľ aj systém nazývaný CPMS: „Charge Point Management System“. Veľkí etablovaní prevádzkovatelia si ho možno vyvinuli sami a pre niektorých (ako spoločnosť ChargePoint) tvorí súčasť ich kľúčového podnikania. Týmto spoločnostiam sa systémy aktivujú v súvahe a zvyčajne odpisujú počas 3-5 rokov. Odvetvie sa však presúva k špecializovaným platformám, ako sú Driivz, Greenflux, Virta a podobné, plateným formou licenčných poplatkov.

Priradené režijné náklady

CPO môže byť súčasťou väčšej spoločnosti s viacerými oblasťami podnikania, alebo môže ísť o samostatnú spoločnosť, ktorá musí znášať plné náklady na účtovníctvo, marketing, HR, kancelárie atď.)

Čistý zisk zo susedných oblastí podnikania

Skôr sme spomenuli ďalšie dve formy výnosov: služby a certifikáty. Pozrime sa na ne stručne.

Služby zvyčajne znamenajú výstavbu alebo prevádzku nabíjačiek pre iných za poplatok. CPO majú zavedené procesy a ľudí na premenu hotovosti investorov na nabíjačky v teréne a príležitostne sa rozhodnú tieto kapacity prenajať tretím stranám. Typicky to bude súčasť dohody s vlastníkmi nehnuteľností, pri ktorej vlastník vlastní samotnú infraštruktúru a CPO ju za poplatok vybuduje a prevádzkuje. Hoci to môže v krátkodobom horizonte priniesť vítané výnosy a nováčikom otvoriť cestu k stratégii vstupu na trh s ľahkou aktívovou základňou, nevýhodou je, že si možno budujete vlastného konkurenta. Postupom času očakávame, že prevádzka nabíjacích bodov sa bude čoraz viac meniť na komoditu, čo má niekoľko zaujímavých strategických dôsledkov, ktorým sa možno budeme venovať v ďalšom článku.

Obchodovanie s certifikátmi je špecifickým zdrojom výnosov na určitých trhoch, napríklad v California, a zvyčajne má urýchliť prechod na obnoviteľnú energiu. Na takýchto trhoch môžu CPO zarábať predajom certifikátov alebo kreditov iným hráčom, ktorí ich musia z regulačných dôvodov nakupovať. Tesla na tom v kľúčových obdobiach notoricky zarábala významné sumy — na kreditoch z predaných áut aj na kreditoch z energie dodanej prostredníctvom svojej siete supercharging.

EBITDA

Keď sčítame všetky vyššie uvedené položky, dostaneme prevádzkový zisk CPO, teda EBITDA. Pri väčšom CPO so zdravou maržou na CoGS a určitými úsporami z rozsahu pri ostatných nákladových položkách sa EBITDA marža môže pohybovať v rozmedzí 25-35%, čo je veľmi slušné. Takže je všetko v poriadku? CPO so zdravým EBITDA spĺňa všetky kritériá: prevádzkovo zisková spoločnosť, pevne ukotvená v ESG sektore, vezúca sa na megatrende, ktorý viac-menej garantuje výrazné rastové čísla na nasledujúce desaťročie aj ďalej? Bohužiaľ, to je len polovica príbehu. Obráťme sa teraz na stranu vlastníkov a pozrime sa na EBIT.

Zradné „D“ v „EBITDA“

Budovanie a vlastníctvo nabíjacej siete v podstate znamená zakopávať peniaze do zeme. Vlastníci nabíjacích bodov sú spoločnosti s vysokým podielom aktív, ktoré neustále hľadajú lokality, na ktorých môžu stavať. Keď sa zaviažete k lokalite, približne polovica vašej investície bude utopeným nákladom – konkrétne nákladom na všetko pod zemou. Všetko nad zemou možno teoreticky demontovať a presunúť na novú lokalitu, no v praxi sa to takmer nikdy nedeje.

Z praktického hľadiska teda platí, že keď investujete do lokality, vložené peniaze sa musia vrátiť prostredníctvom príjmov z nabíjania na danej lokalite. Kým výnosy patria pod EBITDA, samotné investície do nabíjacej siete patria pod „D“, teda „Depreciation“ – odpisy (pamätajte, že EBITDA znamená „Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization“). Z finančného hľadiska bude vašu sieť spravidla potrebné odpísať za 5 až 10 rokov, podľa toho, aký účtovný štandard používate, konkrétnych zmlúv pre lokalitu, nálady vášho audítora a ďalších faktorov. Toto statické ročné odpisovanie musíte vykázať v súvahe spoločnosti, a následne aj v EBIT.

Pozrime sa, čo to v skutočnosti znamená, na veľmi zjednodušenom príklade. Povedzme, že chcete investovať do jedného rýchlonabíjacieho stánku za 50.000€ (nabíjací stánok je v reči CPO schopnosť nabíjať jedno auto. Lokalita s 5 nabíjacími stánkami dokáže súčasne nabíjať 5 áut). Povedzme, že váš audítor súhlasí s 10 ročným obdobím odpisovania. To znamená ročný odpis 5.000€. A povedzme, že EBITDA marža CPO je 30%. To znamená, že aby lokalita pokryla odpis euro za euro, potrebuje ročný obrat (5.000 / 30%) = 16.667€, aby sa dostala na nulu. To by malo tvoriť základ vášho investičného rozhodnutia. Jednoduché, však?

Bohužiaľ nie, a to z troch dôvodov:

1) Diskontná sadzba (IRR)
2) Nerovnomerné rozloženie výnosov počas obdobia odpisovania
3) Nasýtenie trhu

Diskontná sadzba: Nižšia hodnota budúcich peňazí

Každé peniaze majú svoju cenu. Navyše, všetky budúce výnosy sú rizikové, čiže menej než isté. Tieto dve základné pravdy tvoria základ internej miery návratnosti, skrátene IRR. IRR je percentuálna sadzba, ktorá je súčtom dvoch zložiek.

Prvou zložkou, cenou peňazí, sú vážené priemerné náklady spoločnosti na kapitál (WACC). V podstate ide o to, koľko spoločnosť musí zaplatiť na úrokoch za dlhové financovanie, a o očakávaný výnos z vlastného kapitálu pre jej investorov. V závislosti od finančnej štruktúry spoločnosti WACC rastie, keď rastú všeobecné úrokové sadzby, a naopak.

Druhá zložka, rizikový faktor budúcich výnosov, je zložitejšia. Jeho skutočná hodnota býva zvyčajne jedným z najprísnejšie strážených firemných tajomstiev. Jeho výpočet znamená zohľadniť celý rad faktorov, ako sú sektor, do ktorého investujete, konkurencia, fundamenty a ďalšie. Na konci vám zostane to, čo sa zvyčajne označuje ako firemné β (beta). Ak sa pozriete na historické údaje spoločnosti, môžete vypočítať β pomocou regresnej analýzy. Ak sa však pokúšate vypočítať budúce β spoločnosti v novom sektore, napríklad pri CPO, musíte byť trochu kreatívnejší.

Keď máme obe zložky, máme IRR, ktoré sa používa na diskontovanie hodnoty budúceho cash flow. To znamená, že čím ďalej do budúcnosti sa pozeráme, tým viac sa hodnota našich odhadov výnosov diskontuje, teda tým menej stojí. Inak povedané, IRR umožňuje investorom alebo spoločnosti porovnávať rôzne investičné príležitosti s odlišnými profilmi a investovať do alternatív, ktoré prinášajú najvyššiu návratnosť vloženého kapitálu. Praktický príklad si ukážeme o chvíľu, keď sa pozrieme na náš ďalší problém: kolísanie výnosov.

Nerovnomerné rozloženie výnosov

Teraz, keď vieme, ako určiť hodnotu budúcich peňazí, môžeme sa pozrieť na cash flow nabíjacej stanice v čase. V podstate všetci CPO stavia na rastúcom využívaní počas životnosti nabíjacej stanice, jednoducho preto, že na cestách bude čoraz viac EV. Je to rozumný predpoklad, hoci s niekoľkými dôležitými výhradami, na ktoré sa pozrieme v nasledujúcej časti. Zatiaľ však predpokladajme, že nabíjacia stanica bude každoročne zaznamenávať vyššie a vyššie využitie. Typicky to znamená, že nabíjacia stanica v prvých rokoch prevádzky nepokryje vlastné odpisy euro za euro, no vykompenzujú to vyššie výnosy v neskorších rokoch. Z pohľadu cash flow to znamená, že stanica bude počas svojej životnosti cash flow pozitívna. Po úprave o IRR sa však obraz dramaticky mení.

Vezmime si príklad, ktorý sme použili vyššie, s nabíjacím stánkom za 50.000 € odpisovaným počas 10 rokov. Pridajme hypotetický lineárny rast prevádzkového zisku a použime fiktívne IRR vo výške 12%:

Z pohľadu cash flow stanica počas svojej 10 – ročnej investičnej životnosti vygeneruje 57.500€, čo predstavuje 15% výnos za 10 rokov. Už na začiatok nič výnimočné, no po úprave o IRR sa celý prípad rozpadá. Keďže väčšina výnosov stanice leží v budúcnosti, a preto je výrazne diskontovaná, čistá súčasná hodnota (NPV) cash flow je úbohých 29.903€ v dnešných peniazoch investora. V porovnaní s investíciou 50.000€ to očividne nevychádza.

Existujú dve priamočiare riešenia tohto problému: znížiť náklady na výstavbu stanice a / alebo zvýšiť výnosy zo stanice. Vrátime sa k nim v závere, keď sa pozrieme na náš posledný problém: nasýtenie trhu.

Nasýtenie trhu: Koľko elektriny EV v skutočnosti potrebuje?

Nabíjanie EV je v podstate hra s nulovým súčtom. Ako orientačné pravidlo platí, že reálna celoročná priemerná spotreba naprieč vozovým parkom BEV (Battery Electric Vehicle) je približne 0,2kWh na kilometer. Ak máte trh so 100.000 BEV, pričom každé z nich najazdí ročne v priemere 12.000 km, dostanete celkovú spotrebu energie (100.000 * 12.000 * 0,2) = 240 000 000 kWh, teda 240 GWh. Ak sa vám nejako nepodarí prinútiť všetkých jazdiť viac alebo presvedčiť OEM, aby vyrábali menej energeticky efektívne autá, jedinou skutočnou premennou, ktorá určuje celkový objem trhu s nabíjaním, zostáva počet BEV na cestách. Potom už len stačí rozdeliť tento objem medzi nabíjacie segmenty a nechať CPO bojovať o podiel na trhu v každom z nich.

Segmentácia a objemy segmentov sú témy, ktoré by sme asi mali pridať na čoraz dlhší zoznam budúcich článkov, ktoré musíme napísať. Trh s nabíjaním možno segmentovať mnohými spôsobmi, no zatiaľ to zhrňme takto: bez ohľadu na spôsob segmentácie budete relatívne fixný objem v ktoromkoľvek danom segmente zdieľať so svojimi konkurentmi. To znamená, že pri nezmenených ostatných podmienkach bude miera využitia vašej stanice výrazne ovplyvnená tým, koľko budujú vaši konkurenti. A ako sme videli skôr: Keď je stanica postavená, bude fungovať dovtedy, kým má pozitívne EBITDA.

Mohli by ste si myslieť, že nadmernej výstavbe nabíjačiek racionálni investori automaticky zabránia: Ak si to spočítate, mali by ste vedieť určiť, kedy sa trh blíži nasýteniu. V tom momente by spravidla nedávalo veľký zmysel vkladať ďalší kapitál, keďže hodnota budúcich výnosov by nepokryla súčasnú investíciu. Z mnohých rôznych dôvodov to však nie je vždy tak. Túto dynamiku vidíme aj na iných trhoch, napríklad na trhu lodnej prepravy VLCC, ktorý má do veľkej miery cyklický charakter. Investori nalievajú peniaze do stavby nových lodí, len aby zistili, že prepravné sadzby sa zrútia, keď na trh naraz vstúpi príliš veľa tonáže. V budúcom článku sa možno detailne pozrieme na rôzne stratégie CPO, no zatiaľ vyzdvihnime jeden jediný faktor: Lokalitu.

Pointa: Lokalita, zlatko! (a tiež náklady a zmluvy)

Prepracovali ste sa dlhým článkom a stále čítate. Je čas odmeniť vaše úsilie odpoveďou na pôvodnú otázku: Čo musí CPO urobiť, aby bol ziskový?

Predpokladajme, že ste celkom schopný Operátor s danou EBITDA maržou. Ako Vlastník predpokladajme, že máte dané IRR. Ako sme spomenuli vyššie, dva hlavné pákové efekty, ktorými môžete zvýšiť ziskovosť, sú príjmy z nabíjania a náklady na výstavbu.

Predtým sme uviedli príklad profilu cash flow jedného nabíjacieho bodu. Na trhu s nulovým súčtom je priemerný výnos na nabíjací bod priamou funkciou počtu áut a celkového počtu nabíjacích bodov. Čo však, ak si všetky nabíjacie body nie sú rovné? Čo ak niektoré dokážu generovať nadpriemerné výnosy (na úkor iných nabíjacích bodov, ktoré potom budú musieť dosahovať podpriemerné výnosy)? Každý CPO z vlastných dát vie, že zákazníci uprednostňujú niektoré lokality pred inými. Každý CPO tomu venoval rozsiahle modelovanie. A väčšina CPO bude presvedčená, že rozlúštila kód hľadania nadpriemerných lokalít.

To nerieši len problém výnosov, pretože svoje odhady môžete posilniť násobiteľom, ktorý zohľadňuje hodnotu prémiových lokalít, ale aj problém nasýtenia. Umožňuje vám tvrdiť, že na nasýtenom trhu bude väčšina nabíjačiek vybudovaných novými hráčmi v neskorších fázach stáť na podpriemerných lokalitách, keďže všetky prémiové lokality už obsadili etablovaní hráči. A keďže dátami dokážete preukázať, že zákazníci uprednostňujú vaše prémiové lokality, môžete argumentovať, že tok výnosov z týchto lokalít obstojí aj pri nasýtení trhu, zatiaľ čo lokality vybudované nováčikmi budú trpieť.

Nováčikovia na druhej strane môžu zahrať kartu nákladov. Môžu argumentovať, že etablovaní hráči majú vyššie náklady na bod v dôsledku staršieho hardvéru a technológií, zatiaľ čo noví hráči môžu pri budovaní svojich sietí od nuly využiť roky postupných zlepšení a know-how, aby boli nákladovo efektívnejší. Nemajú za sebou chvost skorších chýb, za ktoré treba platiť – napríklad nefunkčné nabíjačky bez správneho vyvažovania záťaže a dobrého používateľského rozhrania, alebo jednoducho nesprávny výber lokalít v začiatkoch. To všetko, a ešte viac, znamená, že môžu dosiahnuť bod zvratu pri nižšom výnose na bod, a to vďaka nižším nákladom na výstavbu aj vyššej EBITDA marži.

Spoločným menovateľom všetkých hráčov je, že dĺžku zmluvy možno považovať za striebornú guľku. Ak sa vám podarí predĺžiť zmluvu na lokalitu z 10 na 15 rokov, možno presvedčíte audítora, aby vám umožnil odpisovať určité prvky lokality, ako sú trafostanice a kabeláž, počas dlhšieho obdobia. Získate aj dlhší chvost výnosov, hoci výrazne diskontovaný. A navyše ste si možno na dlhý čas zafixovali podiel z výnosov pre vlastníka lokality na rozumnej, a v neposlednom rade predvídateľnej úrovni.

Ak to zhrnieme: Ak máte dobré lokality, dlhé zmluvy, nákladovo efektívnu výstavbu a štíhle prevádzkové náklady, ako CPO ste v dobrej pozícii. Stále ste však zraniteľní voči nasýteniu trhu a krokom konkurencie.

A v určitom okamihu v budúcnosti budete musieť znovu vyjednať všetky zmluvy na svoje lokality – v konkurencii s inými CPO, ktoré dychtia prevziať vaše prémiové lokality, alebo dokonca s vlastníkom nehnuteľnosti, ktorý sa jednoducho rozhodne lokalitu prevádzkovať sám. K niekoľkým scenárom, ako by sa to mohlo vyvinúť, sa vrátime v neskoršom článku.

Epilóg: Ako odôvodniť pomer ceny k účtovnej hodnote 73?

Toto je v skutočnosti skôr otázka než odpoveď. Príklad je prevzatý zo spoločnosti Allego, ktorá je jedným z mála verejne obchodovaných CPO. To znamená, že musí všetky svoje čísla vykazovať spôsobom, ktorý umožňuje ich jednoduchú analýzu – na rozdiel od neveľejných spoločností, pri ktorých musíte prechádzať množstvo správ, alebo dokonca CPO, ktoré sú súčasťou firemnej štruktúry umožňujúcej im v podstate nevykazovať vôbec nič zaujímavé.

Dňa July 12, 2023, bola trhová kapitalizácia Allego USD 743 M pri cene akcie 2,8. Vlastné imanie akcionárov dosahovalo USD 27 M, čo znamená, že trh ocenil vlastné imanie na 27,5-násobok jeho účtovnej hodnoty (odtiaľ „price / book ratio“, skrátene P/B). Hoci je to samo osebe vysoké ocenenie, priemerná cieľová cena medzi 4 analytikmi, ktorí spoločnosť sledujú, bola 7,4. Ak za základ vezmeme analytický konsenzus, dostaneme cieľovú trhovú kapitalizáciu USD 1 964 M, čo nám dáva pomer P/B 73.

Spoločnosť dlhodobo vykazuje straty na úrovni EBITDA aj EBIT a páli hotovosť. Financovanie získavala opakovane a pri súčasnom tempe spaľovania hotovosti to vyzerá, že to bude musieť čoskoro urobiť znova. Analytici však veria, že spoločnosť by mala byť ocenená na 73-násobok svojej účtovnej hodnoty. Osobne to považujem za veľmi ťažko pochopiteľné. Ak by som sa to pokúsil pochopiť, pozrel by som sa na tieto faktory:

Generalistickí správcovia fondov, ktorí potrebujú nakupovať ESG

Allego sa nachádza priamo v segmente ESG a patrí medzi veľmi málo verejne dostupných možností investovania do EV infraštruktúry. Rýchly pohľad na štatistiky akcionárov ukazuje, že 15% akcií vlastnia insideri a 84% akcií vlastnia inštitúcie. To predstavuje celkovo 99% celkového objemu akcií, čo znamená, že táto akcia rozhodne nie je favoritom drobných investorov. Keďže čoraz viac podielových fondov, penzijných fondov, štátnych investičných fondov atď. dostáva ESG ciele, Allego sa môže dostať do indexov, košov a portfólií, čo znamená, že veľké fondy budú akcie držať na autopilota. To vytvára umelý dopyt po akcii, ktorý nemusí mať korene v skutočnej výkonnosti spoločnosti.

Akvizičná prémia

Priestor CPO je pri vstupe poriadne preplnený. V posledných rokoch veľké nadnárodné spoločnosti s hlbokými vreckami kupovali firmy súvisiace s nabíjaním za vysoké prémie, aby si otvorili dvere do tohto segmentu. Príkladom je akvizícia New Motion spoločnosťou Shell a akvizícia poskytovateľa CPMS has.to.be spoločnosťou VW. Keďže Allego neustále potrebuje hotovosť a je jedným z väčších CPO s významnou sieťou lokalít, možno argumentovať, že spoločnosť je zrelá na prevzatie, čo by pre existujúcich akcionárov znamenalo výplatu.

Očakávania budúcich výnosov

„Áno, samozrejme, spoločnosť páli hotovosť a všade stráca peniaze, ale to je úplne normálne. Spoločnosť je stále v investičnej fáze a maximalizuje potenciál scenára boja o územie, ktorý má vzhľadom na svoje skúsenosti a dátové know-how dobré predpoklady vyhrať. Má veľké množstvo prémiových lokalít, čo sa v súčasnosti nedostatočne odráža v súvahe spoločnosti. Sme presvedčení, že spoločnosť sa v budúcnosti stane strojom na hotovosť.“

Žiadne z týchto vysvetlení ma naozaj nepresviedča a stále mi nie je jasné, ako môžu údajne racionálni analytici odôvodniť P/B 73 pre Allego. Ak mi niekto dokáže pomôcť pochopiť, čo prehliadam, veľmi to ocením.

S pozdravom,

Ole Henrik Hannisdahl
Zakladateľ, Incremental AS.