Nihče ne kupuje CPO-jev. Kupujejo njihove dele.

Marca smo objavili Igro konsolidacije — tezo o tem, kdo bo na koncu lastnik evropskih polnilnih omrežij in kdo jih bo prodajal. Napovedi so poceni. Oceniti jih ni.

Obdobje zajema čas od 1. aprila do 11. avgusta 2026: 19 tednov in obdobje, v katerem ima naš sledilnik M&A sistematično in ne retrospektivno pokritost. Zabeležil je 86 evropskih transakcij. Osemintrideset med njimi je bilo sprememb lastništva. Preostalo so bila zbiranja kapitala, partnerstva in skupna vlaganja.

Štiri od petih napovedi so se uresničile. Ena se ni. Tisto, česar sploh nismo napovedali, pa se je izkazalo za najuporabnejši signal v celotnem naboru podatkov.

To je trg izločanja poslovnih delov

Od 38 evropskih sprememb lastništva smo jih našteli 21, pri katerih je predmet transakcije bila poslovna enota, portfelj sredstev ali produktna linija — ne podjetje.

Merjev portfelj norveških poslovnih strank. Nemški oddelek TotalEnergies za komercialno polnjenje z več kot 6 000 polnilnimi točkami, prodan družbi CUBOS iz Wolfsburga. Vattenfallov nemški oddelek B2B polnjenja. 228 lokacij GeniePointa, ki jih je InstaVolt kupil od Equansa. Celotno javno omrežje Stadtwerke Oberursel — vseh 28 polnilnih točk. Produktna linija elvah Hub, izločena in prodana chargecloudu. Enajst lokacij E.ON Drive in Clever na Norveškem, prodanih Uno-X 11. avgusta.

To je razkrivajoči znak. Celotnega CPO-ja, ki ustvarja izgubo, ne moreš prodati po ceni, ki bi jo prodajalec sprejel. Lahko pa prodaš dobičkonosne dele, strateške dele in dele, ki jih kupec želi dovolj močno, da se ne bo pogajal za vsako malenkost. Zato to počnejo vsi.

Primer A je Mer. Statkraft ni prodal Mera. Razstavil ga je.

Šest transakcij, pet kupcev, eno komunalno podjetje, ki je želelo ven — Statkraft pa na koncu še vedno obdrži 43 per cent rezultata in dve nacionalni podjetji, za kateri še ni našel kupca. Tako je videti »vrnitev h ključni dejavnosti«, kadar sredstva ni mogoče prodati kot enoten paket.

Napoved 1: komunalna podjetja prodajajo. Razsodba: zadetek.

Zapisali smo, da so komunalna podjetja na poti vračanja h ključni dejavnosti najjasnejši prodajalci na trgu. Pri dvanajstih od 38 evropskih poslov s spremembo lastništva je bil na prodajni strani ponudnik komunalnih storitev, občinsko energetsko podjetje ali storitvena skupina v lasti komunalnega podjetja. Približno vsak tretji.

Imena zvenijo kot prozivka evropskega energetskega sektorja. Statkraft, kar šestkrat. Vattenfall, ki zapušča B2B polnjenje v Nemčiji, na Švedskem in Nizozemskem. Enel, ki iz Enel X izloča svojo enoto mobilnostnih storitev. Lyse, ki svoje hitre polnilnice v Rogalandu in Agderju predaja Koplu. Trollhättan Energi, ki Milepostu prodaja približno 60 polnilnih točk. Stadtwerke Oberursel. Equans dvakrat — najprej nizozemske koncesije DigitalBridgeu in Aberdeenu, nato GeniePoint InstaVoltu. Aneo Mobility, združen z Elaway 10. avgusta pod novo znamko Joulia. Nato pa še E.ON in Clever, ki dan pozneje zapuščata Norveško.

Zdaj pa poglejte kupce. Kople je Cube Infrastructure. Milepost, Wirelane in Wattif so specializirani igralci, lačni obsega. Uno-X je trgovec z gorivi. Vsak med njimi sodi v kategorijo kupcev, ki smo jo navedli. Posel, ki smo ga opisali, je posel, ki se dogaja.

Evropske transakcije po kategorijah, od aprila do avgusta 2026. Avgust zajema le 11 dni. Vir: sledilnik M&A Chargalytics.

Ne spreminja se le obseg, temveč tudi sestava poslov. Aprila so spremembe lastništva predstavljale 15 per cent evropskega poslovnega toka. Julija so dosegle 78 per cent — 14 od 18 transakcij. Objave partnerstev so julija padle na nič, kar bi prej pripisali posebnosti poletnega poročanja kot trendu. Delež poslov s spremembo lastništva je zanesljiv signal: ta trg se je nehal pogovarjati o sodelovanju in začel kupovati.

Napoved 2: naftni velikani še naprej odprodajajo. Razsodba: zadetek, z avstrijsko poanto.

BP-jevo avstrijsko prodajo smo označili kot »še v teku« in trdili, da bo kupec pomembnejši od prodajalca. 20. julija je BP prodal 100 per cent bp Retail Austria družbi volenergy, gorivni veji švicarske skupine Volare: 250 maloprodajnih lokacij, avstrijsko polnilno infrastrukturo in posel s karticami za vozne parke. Približno 115 teh lokacij je v lasti podjetja. Prednost lastništva nepremičnin je zamenjala lastnika natanko tako, kot smo opisali.

Pet dni pozneje je v isti državi Enilive sklenil dogovor za nakup OIL! Tankstellen in njegovih približno 320 postaj v Nemčiji, na Danskem, v Avstriji in Švici. Enilive je mobilnostna veja Enija, ki je v 30 per cent lasti KKR.

To je teza v malem. Trdili smo, da bodo vertikalno integrirani nacionalni prvaki — Eni, Repsol, Galp, Orlen — tisti naftni igralci, ki bodo dejansko vodili prehod bencinskih servisov, prav zato, ker maloprodaje nikoli niso ločili od dejavnosti pridobivanja. V enem tednu in v eni državi je britanski velikan prodal svoje servise, italijanski pa jih je kupil še več.

Preostanek obdobja je skladen s tem. TotalEnergies je prodal svoj nemški portfelj B2B polnjenja. VAROPreem je prodal večinski delež v amsterdamskem programskem podjetju Road po navedeni vrednosti 13-kratnika načrtovanega EBITDA za 2027. CapVest je TSG umaknil z borze — 30 držav, 7 000 zaposlenih, €1.4 bn prihodkov iz gradnje in vzdrževanja infrastrukture bencinskih servisov in polnjenja. Zunaj Evrope se je Adnoc dogovoril za nakup Shellove dejavnosti downstream v Južni Afriki. Nihče ni spremenil smeri.

Napoved 3: borzni čisti igralci ostanejo brez poti naprej. Razsodba: zadetek, a izhodi so v Seulu.

Wallbox je april preživel v prestrukturiranju pod vodstvom upnikov, julija pa zbral dodatnih €16m. Allego, ki ga je Meridiam že umaknil z borze, je julija od lastnika potreboval še dodatnih €100m. Fastned je maja izdal dodatne obveznice, kot to pač počne. EO Charging je aprila po desetletju poslovanja vstopil v upravni postopek in ga je iz njega odkupil Pod, britanski operater EDF. Enovates, nekoč največji belgijski proizvajalec polnilnic, je propadel in ga je julija znova zagnal njegov ustanovitelj ob podpori Keesa Koolena. Plug Charging, Wattif, InstaVolt in Powerdot so poleti pobirali koščke.

Zmotili smo se glede geografije priložnosti. Napovedali smo prvo uspešno IPO polnilnega portfelja v Evropi do 2029. V tem obdobju so bile tri borzne kotacije polnilnih podjetij, pa niti ena evropska: Chaevi na KOSDAQ aprila pri vrednotenju €580m, Evoasis na Taiwan Emerging Stock Board maja, EverOn pa je julija vložil zahtevek za kotacijo na KOSDAQ. Evropa je ustvarila nič IPO-jev polnilnih podjetij in eno prestrukturiranje. Izhodno okno je odprto. Le tukaj ni.

Napoved 4: kapital se koncentrira. Razsodba: zadetek, in še močneje, kot smo zapisali.

Rekli smo, da se vrzel med zmagovalci in poraženci širi ter da vsi drugi ostajajo brez kapitala. Štiriindvajset evropskih krogov financiranja v tem obdobju je vključevalo razkrit znesek — približno €2.56 bn pri 22 podjetjih.

Razkrito evropsko financiranje, 1. april do 11. avgust 2026, v milijonih EUR, agregirano po podjetjih. Vir: sledilnik M&A Chargalytics.

Tri podjetja so prejela 73 per cent tega zneska. Štirinajst najmanjših — skoraj dve tretjini seznama — si je razdelilo €151m. To je približno polovica zneska, ki ga je InstaVolt zbral z enim samim refinanciranjem.

Pomemben pridržek: Zenobējevih €1.38 bn je dolg za vozne parke in omrežno shranjevanje energije, ne lastniški kapital za javno polnjenje, zato povečuje vtis koncentracije. Če ga izločimo, prve tri družbe še vedno prejmejo 53 per cent preostanka. Vzorec ostane. Čeki seed in Series A v evropski programski opremi za polnjenje zdaj znašajo €2m do €5m — &Charge, NexiGO, eMabler, Volteum, Enera. Denar za infrastrukturo se meri v stotinah milijonov. Vmes je zelo malo, prav v tem vmesnem prostoru pa živi večina CPO-jev.

Napoved 5: lastniki nepremičnin polnjenje prevzamejo v lastne roke. Razsodba: še ne.

Na to napoved smo bili najbolj ponosni. »Najbolj podcenjeni trend,« smo zapisali: najemodajalci in trgovci na drobno bodo nehali oddajati parkirišča CPO-jem in bodo začeli sami imeti v lasti polnilnice.

V 19 tednih evropskega poslovnega toka je število trgovcev, lastnikov nakupovalnih središč ali najemodajalcev, ki so kupili polnilno podjetje, nič.

Namesto tega smo dobili šest partnerstev z maloprodajniki, pri čemer jih je več šlo celo povsem v nasprotno smer. Avstrijski EVN, komunalno podjetje, je podpisal pogodbo s prodajalcem goriv AVIA. Švedski Skellefteå Kraft, komunalno podjetje, je podpisal pogodbo z OKQ8. Svet Hampshire County Council in svet Thurrock Council sta sklenila pogodbi z Believom in Zestom, namesto da bi karkoli gradila sama. Najopaznejša nepremičninska poteza OKQ8 v tem obdobju je bila prodaja bencinskega servisa v središču Lunda občini.

Naša teza je to fazo umeščala v obdobje 2027 do 2030, zato ne zamujamo. Če pa bi prihajala prej, bi zdaj pričakovali prve manjše prevzeme, pa jih ni. Edina resnična podatkovna točka v prid tej tezi je Uno-X, ki je od dveh komunalnih podjetij kupil polnilna sredstva — prava vrsta posla, le da prihaja z bencinskega servisa in ne iz nakupovalnega centra.

Pregled rezultatov

In še nekaj: nihče ne objavlja cene

Od 38 evropskih sprememb nadzora je bila vrednost razkrita pri natanko eni: Easee, pri NOK 1.6 bn, približno €136m, ki ga je kupil delničar, prisoten v upravnem odboru od leta 2019. Vsi drugi posli so bili zaključeni pod nerazkritimi pogoji.

To je isti informacijski vakuum, v katerega smo vstopili, ko smo vrednotili združitev Mer-Eviny. Naša metodologija Pulse je Meru pripisala 68 per cent skupne operativne vrednosti in ta rezultat ohranila v vseh sedmih scenarijih, ki smo jih lahko sestavili. Posel je Statkraftu dodelil 43. Preverjanje modela glede na dejanske minute polnjenja je za Mer pokazalo 65.9 per cent, le 0.6 točke odstopanja od modela.

25-točkovna vrzel med izmerjeno operativno vrednostjo in dogovorjeno vrednostjo posla ni napaka zaokroževanja. In na trgu, kjer se 37 od 38 poslov ovrednoti zasebno, nihče zunaj prostora ne more preveriti preostalih 37. To je argument za ocenjevanje omrežij namesto zaupanja pogojem, navedenim v naslovih. Operativna odličnost pri M&A v polnjenju še ni glavni dejavnik vrednotenja. Trajanje pogodb, stroškovna osnova in to, kdo bolj potrebuje izhod, še vedno določajo razmerje.

Kaj spremljamo naslednje

Statkraftovi ostanki. Mer Austria in Mer Business Germany sta siroti znotraj skupine, ki se je javno odpovedala polnjenju. Premaknila se bosta.

Umik po posameznih trgih. InstaVolt je svoje ibersko poslovanje prodal Powerdotu in v dveh tednih doma kupil GeniePoint, pri čemer je del španske opreme prerazporedil nazaj v Združeno kraljestvo. To ni umik, temveč prihod končne igre »pet do osem operaterjev na trg« prek odštevanja. Enak posel pričakujte v Nordijskih državah in DACH.

Nemški roll-up. Nemčija je ustvarila devet sprememb nadzora, več kot katerikoli drug evropski trg. Sam CUBOS je v treh mesecih prevzel 3 500 polnilnih mest ChargeOne in B2B portfelj TotalEnergies s 6 000 točkami ter tako presegel 13 000. Nemški dolgi rep se konsolidira javno, portfelj za portfeljem.

Protimonopolna ura za Eviny Elektrifisering. Če bo posel odobren, bo Norveška dobila prevladujočega domačega operaterja hitrega polnjenja, vprašanje blagovne znamke pa bo končno dobilo odgovor: Merov dokazljivo boljši operativni rezultat ali Evinyjeva vitkejša stroškovna osnova?

Naslednji pregled rezultatov bomo pripravili čez šest mesecev. Teza se na prodajni strani drži bolje, kot smo pričakovali. Nakupna stran zaostaja za mesec ali dva, ena kategorija pa se sploh še ni pojavila.